匯率在新興市場中有多重要?

投資新興市場時大家必須要注意,新興市場債的報酬是新興市場匯率+債券報酬;新興市場股的報酬則是新興市場匯率+股市報酬。此原則不僅適用在新興市場之中,只要是跨國投資,基本上報酬都會跟匯率有關。但是為什麼在投資新興市場的時候,匯率的重要性會特別被放大呢?今天讓引用一篇報告來為大家解釋!



本篇文章所提到的指數

  • GBI-EM: Government Bond Index-Emerging Markets
    新興市場本地貨幣公債指數
  • EMBI: Emerging Markets Bond Index
    新興市場(非本地貨幣)主權債指數
  • MSCI EM: MSCI Emerging Markets Index
  • MSCI新興市場股市指數(美元計價)


正文

投資人必須知道,匯率對新興市場資產來說極為重要,但固定收益投資人與股市投資人的看法可能略有不同。許多固定收益投資人確實注意到,新興市場本地債的報酬受匯率的影響極大(剩下的影響因素分別是殖利率與存續期間)。用指數來舉例,GBI-EM的波動目前約有70%受到匯率影響,而回顧歷史,受影響的範圍在40%~80%之間,平均值為58%。股市投資人則較少關注匯率,特別是由下至上(bottom-up),從選公司角度來選股的投資人。雖然由於股市的較高波動度,匯率佔報酬的比重確實比較低,但即使如此,還是平均有約32%的影響。


為了瞭解股債報酬的重要影響部分,此報告回測20個最大的新興市場國家,這些國家是GBI-EM和MSCI EM的主要組成國家,並佔EMBI指數約50%的權重。很有趣的是,不論股市與債市,個別國家報酬率的排行都與匯率的表現息息相關。


本篇報告區分出匯率市場和其他資產類別的贏家與輸家(表現優/劣於整體新興市場平均),並找出重疊的部分。以匯率市場和本地債市場來舉例,約有84%的贏家和輸家相同,換句話說,在GBI-EM指數每一季的10個贏家之中,有8個贏家同樣會在匯率的報酬部分勝出。同樣的邏輯,股市與信用債市場與匯率的重疊率則分別是70%與61%。


這個研究的目的並不是要指出匯率與報酬的因果關係,而是想表達總經驅動因子如經濟成長率,對匯率、股市和信用債利差都會有所影響。但股市及債市投資人在思考新興市場投資的看法卻有明顯不同。股市與信用債經理人更關注由下而上的策略與技術面因素,卻相對忽視總經驅動因子,然而總經因子卻是從跨資產角度來看,alpha報酬的主要來源(當然也是匯率及本地債投資的核心)。

這篇報告甚至更進一步,針對新興市場匯率做了另一個回測研究。此回測研究了新興市場匯率相對於美元指數的相關性與波動度,以區分出對美元指數相關性高/低的貨幣對。從回測結果可以發現,假設建立一個做多高相關性國家、做空低相關性國家的部位,不論標的是股市或是債券,最後都會和美元指數的走勢非常接近。

結論

新興市場股債市的相對報酬,取決於當地匯率對於美元的長期相關性的結果很有趣。我們不常聽到專門投資新興市場的投資人,從這個角度思考他們對新興市場部位的加減碼,但這確實是該考量的重點之一。在投資人試著考量個別國家因素,尋找新興市場標的時,不要忘記該國匯率對美元的匯率是非常重要的因子,對投資結果會產生很大的影響!更何況,在市場持續關注歐洲主權議題(如脫歐及義大利問題),和美國未來可能軟著陸的前提下,美元在可見的未來中仍扮演極為重要的角色。



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